（报告出品方/分析师：光大证券刘凯朱宇澍）

1、奥海科技：基于充储电能源技术的全球智能制造平台

1.1、公司深耕消费电子充储电领域，并打造汽车电子和光伏逆变器新增长曲线

奥海科技是一家应用端能源交换、高效充储、集中供给的国家高新技术企业。

公司创立于年，前身是深圳奥海和中天电子两家生产经营充储电产品的公司，年奥海有限成立，随后逐步收购深圳奥海和中天电子的资产，完成业务整合。

公司基于充储电能源技术的全球智能制造平台，为智能物联时代提供绿色能源解决方案。公司的充储电能源产品主要包括充电器（有线充电器和无线充电器）、电源适配器、动力电源、数据电源、储能电源、电机控制器（MCU）、电池管理系统（BMS）、整车控制器（VCU）、整车域控（VDC）、动力域控（PDCU）、直流充电桩、交流充电桩、充电模块、随车充等。

公司拥有深圳、东莞、上海、武汉四大研发中心，东莞、江西、武汉、印度、印尼五大智造基地，有10余家国内外控股公司，员工余人。

公司制定“1+3+3”战略：

（1）1个平台：基于充储电能源技术的全球智能制造平台，为智能物联时代提供绿色能源解决方案；

（2）3大业务边界：能源交换、高效充储、集中供给；

（3）3大业务增长曲线：消费电子（手机/PC/IOT/动力工具/无线）、新能源汽车（VCU/MCU/BMS/OBC）、新能源（光伏逆变器/数据电源）。

公司以手机充电器起家，不断深耕快充充电器的同时，横向拓展至PC、IoT智能终端、动力工具、数据电源等领域，并通过外延并购和供应链协同切入新能源汽车电子和光伏逆电器业务。

公司的发展历程可以归结为五个阶段：

第一阶段（年以前）：

业务起步暨初创期，经营模式主要以OEM为主，产品为2.5W（5VmA）头线一体的充电器，客户主要为各种功能手机、组装手机、数码产品等客户。

第二阶段（-年）：

业务初步发展阶段，通过持续的自主产品研发，陆续自主研发生产市场主流功率2.5W充电器和5W（5V,1A）USB充电器产品，经营模式由OEM模式逐步过渡为ODM模式。通过不断的创新和完善产品，客户结构从不知名的功能手机客户为主逐渐升级至国产品牌手机客户（小米、TCL、中兴、天语、金立、华勤和传音等）为主，行业地位逐步提高。

第三阶段（-年）：

业务快速发展阶段，产品开发水平进一步提升。自主研发了包括主流功率10W（5V,2A）、18W的快充产品和（3.6-12V,1.5-3A）、（3.6-12V,2-3A）的智能快充手机充电器等在内的大量不同规格的充电器产品系列。通过持续的技术创新和工艺优化该阶段公司成为了包括小米、魅族、传音、酷派、海信、金立、阿尔卡特、TCL在内的国内主流手机品牌的充电器供应商，并通过开发亚马逊、PNY、Belkin等数码电子产品厂商进入了国际市场。

此阶段公司布局进入充电器产业链上游，收购了生产胶壳的东莞海升和生产电容的东莞海州，并成立了变压器事业部。

第四阶段（-年）：

业务持续优化阶段，从1到N横向拓展IoT、PC等充储电领域。在产品开发方面，开发出40W功率的智能快充充电器并投入量产，成为华为旗舰手机Mate20系列标配40W快速充电器的主力供应商。

在市场开拓方面加大力度：

一是大力开拓物联网设备领域，与亚马逊进行包括智能音箱、电视棒、平板电脑等多产品的深度合作，并积极拓展了谷歌、腾讯、百度、等物联网设备公司。

二是海外市场的扩张，在持续开发欧美发达国家客户的基础上，着重开拓人口众多、智能手机渗透率较低的东南亚市场，年建立了印度工厂并于当年投产，年建立印尼工厂并于年初投产。

第五阶段（年-至今）：

通过外延并购和供应链协同，战略布局新能源汽车和光伏逆变器业务。年公司通过股权受让和股权增资收购索菱通信82%股权以及跨境电子商务公司沁泽通达49%股份，加强无线充电领域布局自主品牌建设。

年上半年，公司以自有资金增资智新控制，增资后累计持有智新控制67%股权，并且收购飞优雀新能源%股权，布局新能源汽车动力域控系统和充储电能源交换业务。

在光伏发电方面，公司将开发自主技术的分布式光伏逆变器、逆变储能、户外储能等产品，用于分布式中小型商业和户用，为客户提供模块化电源解决方案，投资设立了奥海（上海）新能源有限公司。

1.2、财务分析：公司业绩增长迅速，费用控制良好

受益于快充产品的持续渗透，以及非手机板块（IoT、动力工具、PC、数据电源等）和海外业务的显著增长，公司营收呈快速增长态势，-年公司营业收入复合增长率达到38.5%；扣非后归母净利润复合增长率为45.9%，综合毛利率整体处于17%-24%之间，受到原材料价格波动而有相应变化。

年上半年公司实现营业收入21.81亿元，同比增长16.97%；实现归母净利润2.46亿元，同比增长51.37%；实现扣非后归母净利润2.39亿元，同比增长59.64%。

过去5年充电器业务维持高速增长，21-22年便携储能业务取得突破。

分业务来看，公司充电器及适配器业务营收从年的10.21亿元增长至年的39.13亿元，复合增长率为40%，年H1同比增速有所放缓，主要系消费电子下游需求遇冷，但公司快充产品渗透率仍在持续提升。

便携储能业务年和年H1同比持续翻倍增长，主要系户外露营储能市场需求快速增长，公司相关产品快速拓展。

公司持续提升精细化管理水平，管理和销售费用率稳中有降。

公司通过集团统一信息化平台，实现财务、人力资源、IT等平台部门共享服务能力，打通端到端全流程信息化管控，提升精细化管理水平，公司费用管控效果显著。

管理费用率从17年的5.75%下降至21年的3.04%；销售费用率从17年的2.11%下降至21年的1.37%。年H1财务费用为-0.35亿元，较21年同期下降约0.3亿元，主要是外币汇兑收益提升所致。

1.3、海外对标：从台达电发展路径看奥海科技成长蓝图

台达电是全球电源管理的世界级供应商，在交换式电源供应器与散热解决方案维持领先地位。

台达集团已逐步从关键零组件制造商迈入整体节能解决方案提供者，深耕“电源及零组件”、“自动化”与“基础设施”三大业务范畴，电源及零组件包括零组件、电源及系统、风扇与散热管理、汽车电子与Innergie消费性个人产品等；自动化包括工业自动化、楼宇自动化等；基础设施包括网络通讯基础设施、能源基础设施暨工业解决方案、视讯解决方案与Vivitek、DP等投影业务，年三大业务的营收占比分别为59%、15%、26%。

年台达电营业收入达.2亿元人民币（汇率为报告期期末汇率），-年CAGR为8.2%；归母净利润达61.7亿元，-年CAGR为7%；扣非后归母净利润达57.3亿元，-年CAGR为9.4%。

对标台达电，公司未来成长蓝图明晰。

公司成长路径和台达电相似，均是从开关电源起家，逐步延伸至电源各个领域，并且通过并购拓展业务至新领域。

台达电年在台湾上市，此后先后切入PC电源、通信电源、UPS电源，年营收规模超40亿元人民币；年切入光伏电源领域并成立汽车产品事业部；年切入新能源车业务，开发出电动汽车电力动力系统及关键零部件、充电桩和自动测试系统；年成立台达研究院，致力于大数据分析及物联网应用与解决方案的开发与整合；年并购挪威电源大厂Eltek，强化台达系统电源布局版图；年起以并购作为公司的增长核心，先后收购安控大厂晶睿、泰达电、美国照明大厂Amerlux、加拿大图控软件公司Trihedral等。

奥海科技以手机充电器起家，不断深耕快充充电器的同时，横向拓展至PC、IoT智能终端、动力工具、数据电源等领域，并通过外延并购和供应链协同切入新能源汽车电子和光伏逆电器等高景气度业务，其智能制造、品牌渠道、供应协同能力优势将得以体现并不断强化。

同时，考虑到随着电子行业制造中心从欧美向大陆转移，台湾厂商逐渐退出手机充电器领域。

我们认为公司有望复制台达电的成长路径，收入体量未来有望对标台达电的电源及零组件业务（年约亿人民币，汇率为报告期期末汇率）。

2、第一增长曲线：消费电子充储电业务从“1”到“N”，下游多点开花

2.1、手机领域受益于快充加速渗透，自主品牌发展可期

快充技术在智能手机市场快速普及。近年来，快充技术在智能手机市场快速普及，手机品牌厂商、第三方充电器厂商持续进行研发投入，争相通过技术升级推行具有更大功率、更安全的快充产品。

当前的快充技术基本可以在1小时内将mAh的智能手机电池充满，已成为各大品牌智能手机的主要卖点与核心产品竞争力，与快充技术配套的快速充电头等配件也逐渐成为智能手机用户的标配。

经过多年技术发展，电芯、数据线、接口的不断优化使得整个充电环节可以承受更大的充电电流和电压；电荷泵技术逐步提升，可将降压电路的电压转换效率提高至接近99%，以极低的损耗实现更大功率的快充方案。

在此基础上，快充不再局限于传统的高压小电流及低压大电流模式，各大主流手机厂商不断采取高压大电流模式突破快速充电的功率上限，从20W、30W、65W，直至百瓦以上。

年7月，OPPO发布W闪充技术，20分钟即可完成充电；年8月，小米发布W有线秒冲技术，实现W功率快充商用，越来越多的厂家快充功率突破百瓦瓶颈。

在前装大功率化+后装需求提升趋势下，预计手机快充ODM代工市场年将超千亿元。

我们认为随着快充产品的不断成熟、成本下降以及对于消费者体验带来的升级，未来智能手机快充功率总体将呈不断上升趋势。

远期来看，中低端机型有望普及60W以上快充，高端旗舰机型有望普及W以上快充。对于后装市场而言，从年开始，以苹果iphone新机型销售时取消附赠充电器，随后其他一些手机生产厂商也都采取了不同的“减配”充电器策略；同时，手机品牌商逐渐开放私有协议，且公有协议和私有协议相互兼容增强，第三方后装充电器市场迎来发展机遇，第三方充电器以兼容性、多Type-C口及性价比作为主要卖点。

我们认为随着万物互联的趋势以及消费者对于智能终端的依赖，消费者有不同场景下的充电需求（居家、办公、旅行等），未来每部手机配备的充电头数量将呈上升趋势。

综合前装市场和后装市场的发展趋势，我们测算出手机30W以上快充ODM市场规模将从年的亿元增长至年的亿元，3年CAGR为21.3%，市场空间广阔。

公司有线充电器产品受益于快充大功率趋势，ASP提升明显。

年公司手机充电器产品功率从以10-20W为主过渡到以20-40W为主，且60W以上产品占比也不断提升；年一季度，30W以上产品占比超过50%，60W以上产品占比达28.4%，预计未来随着下游手机品牌商大功率充电器逐渐成为主流，大功率快充会成为公司主流产品；与之对应的，公司手机充电器ASP逐年提升，22年达到约17.48元，较20年增长65.5%。

22年H1，公司充电器及适配器业务在全球智能手机市场景气度承压的背景下仍能维持9%的增长。在快充渗透率快速提升的背景下，短期价的提升能够一定程度抵消由于消费电子市场需求疲弱造成的量的下行，长期快充充电器行业有望持续成长。

公司引领GaN大功率快充技术革新。

GaN作为第三代宽禁带半导体材料，拥有极强的稳定性，相较于传统Si半导体材料具备禁带宽度大、热导率高、耐高温等特性，由其制成的氮化镓开关器件开关频率大幅提高，损耗降低，可使充电器使用体积更小的变压器和其他电感元件，从而有效缩小体积、降低发热、提升效率，提升用户体验感，已逐渐成为快充市场的主流发展趋势。公司在芯片定制化、产品高频化、大功率小型化方面和各大芯片厂商展开战略合作，GaN产品技术处于行业领先水平。

年，奥海为小米研发出了体积超小的W氮化镓充电器，采用了多个高频率氮化镓芯片，8层平面变压器，石墨烯散热片等先进元件，辅以多板堆叠，凝胶注射等工艺与电磁仿真，热仿真技术，成品功率密度高达1.33W/cm。

公司积极发展自主品牌，将第三方配件市场作为公司长期战略布局。

公司于年对组织结构进行ToB和ToC分化，目前已有“AOHI”和“移速”品牌，并持有跨境电商沁泽通达49%股权。年，公司自主品牌销售收入突破4,万元；AOHI品牌达成了天猫主动搜索充电器品牌TOP10的目标；移速品牌也取得了充电器天猫TOP5、双十一TOP3、存储类产品稳定前十的好成绩。

未来公司将加速推进“AOHI”、“移速”品牌建设工作，引进专业的研发、设计人才，加大品牌建设和推广投入，实现多元化品牌布局，完善品牌体系，增强品牌渠道建设以及运营能力。

2.2、N：持续向IoT、动力工具、数字电源、便携式储能等领域拓展

IoT智能终端下游应用多点开花，市场规模增速可观，公司IoT充储电业务已在加速拓展。

近年来，随着中国物联网政策支持力度不断加大以及技术创新在各领域应用的持续深化，智能终端产品在日常生活中的渗透持续增强，诸如智能手表、智能语音交互、智能家庭网关、智能安防摄像头、智能音箱等层出不穷。

根据IDC数据，年全球智能家居出货量为8.95亿台，到年将达到14.4亿台，21-26年CAGR为10%；年全球可穿戴设备出货量为5.34亿台，到年将达到8亿台，21-25年CAGR为11%。

公司依托在手机充电器领域的技术、规模及效率等优势，在IoT智能终端充电领域已实现较大突破，年相关营业收入为5.67亿元，同比增长69.8%。IoT产品适配器与手机充电器制造工艺趋于一致，只需部分调整设备和组装产线即可实现多品种充储电产品的制造，公司已具备大规模制造快速响应和柔性出货能力。

深度绑定大客户资源，充储电产品从1到N延伸客户智能终端生态链。

通过大客户战略和标品战略，公司充储电能源产品已全面布局物联网生态品牌，并与客户建立了稳定的合作关系，建立了高度的相互认同感。

公司现有的物联网生态品牌客户（小米、华为、vivo、OPPO、荣耀、亚马逊、谷歌等），部分已逐渐从智能手机发展到笔记本电脑、智能穿戴、智能家居，在小米、亚马逊、谷歌等客户的出货量增长趋势较好。

我们认为IoT智能终端充储电业务在公司固有的生产制造技术和客户资源优势，以及行业市场规模快速提升的背景下，将成为公司消费电子业务的主要增长点。

电动工具无绳化已成主流趋势，快充市场潜力巨大。

根据EVTank发布的《中国电动工具行业发展白皮书（年）》，年全球电动工具出货量达5.8亿只，同比增长19.0%，电动工具的无绳化比例在年已经达到65%，其中锂电类电动工具在无绳电动工具中的占比进一步提升，年达到93.5%。

无绳化电动工具市场对快速充电技术有着强烈的需求，一是电动工具内置的动力电池，具有高性能和高放电容量，天生就适合快充；二是快速充电电动工具无使用场所限制，灵活性强。

目前动力工具市场快充的渗透率仍较低，仅部分新上市的产品搭载有USB-C接口。公司目前已导入锐奇、宝时得等客户，未来将在其他头部企业实现逐步拓展，动力工具板块未来给公司带来贡献的空间较大。

服务器出货规模增长带动数据电源需求提升，公司数据电源产品21年已实现量产，更大功率产品也将持续开发。

随着5G、云计算的发展，以及“东数西算”政策对于数据中心建设的推进，服务器需求高增。

根据Bloomberg的数据预测，年全球服务器出货量将达到1,万台；根据IDC的数据预测，服务器出货量从年开始将实现5%-6%的复合增长率，至年将实现1,万台出货量。一台服务器需要1:2或者1:4的电源模块配置，我们认为伴随服务器芯片性能提升，服务器功耗更高，对电源功率需求更高，数据电源的需求将随之增长。

目前公司已完成主流数据电源W和W的开发，年四季度已实现量产，预计年相关业绩将显著放量，同时公司正在进行W和0W数据电源的开发。

户外露营市场火热，催化便携式储能需求。

便携式储能电源，简称“户外电源”，是一种替代传统小型燃油发电机的、内置锂离子电池的小型储能设备，有大容量、大功率、安全便携的特点，可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统，电池容量在Wh-3Wh，配有AC、DC、Type-C、USB、PD等多种接口，可匹配市场上主流电子设备，适用于户外出游、应急救灾、医疗抢险、户外作业等多个场景。

近年随着户外露营市场景气高涨，便携式储能作为露营必备装备之一需求不断释放。

根据中国化学与物理电源行业协会的数据，便携式储能行业总市场规模年为.3亿元，预计到年全球出货量将超3万台，总金额将达.3亿元人民币，21-26年复合增速达到51.3%。

公司的大功率移动电源及户外储能电源、桌面小风扇、户外储能露营灯等便携式储能产品市场开拓顺利，年H1便携储能业务实现营收2.83亿元，同比增长.4%。

3、新增长曲线——新能源车动力总成与光伏逆变器蓄势待发

3.1、第二增长曲线：外延并购开启新能源车三电系统和充储电业务

新能源汽车市场将维持高速增长。根据中国汽车工业协会的统计数据，新能源汽车销量在年增长至万辆；根据亿欧智库预测，年中国新能源汽车销售量将超万辆，21-25年的年均复合增长率为40%；年全球新能源车销量为万辆，亿欧智库预测年全球新能源车销量将达万辆，21-25年的年均复合增长率为41%。

VCU、MCU、BMS为电车三电平台架构的核心单元，受益于新能源车的持续渗透和单车价值量的提升具备较高弹性。

VCU、MCU、BMS对整车的动力性、经济性、可靠性和安全性等有着重要影响。VCU（整车控制器）是实现整车控制决策的核心电子控制单元，处理各种由其他传感器和控制器传输过来的信号并发送指令；BMS（电池管理系统）主要用于实现对电芯的管理以及与整车的通讯和信息互换；MCU（电机控制器）可以接受VCU的车辆行驶控制命令，控制电动机输出制定的扭矩和转速，驱动车辆行驶。

根据罗兰贝格，由于新能源汽车与电池管理和电驱系统相关的电子元器件用量大幅提升，相比燃油车美元的BOM成本，年纯电动车BOM成本预计为美元，单车净价值提升为美元。NE时代数据显示，年7月新能源乘用车电机电控搭载量达47.9万套，同比增长98.6%；1-7月累计搭载量达万套，同比大幅增长%。

未来三电系统将趋向“集成化”、“域控化”，三合一电驱系统已开始受到市场青睐。

电驱动系统集成化是未来确定性的趋势，可以大大减小电驱动系统的体积，降低系统的总重量；集成度更高也意味着降低生产成本；此外减重也可以反过来增加xEV的续航里程。

未来电驱动力系统的多合一集成化也带动了动力总成系统中原本分散的控制器单元朝着集中式的域控制器融合发展。性能更强劲的域控制器促进了从模块到系统的融合、再进一步到整体方案的融合。比如比亚迪E平台3.0中的智能动力域控制器，将原来的VCU、BMS、电机控制器以及DC/DC和AC/DC的控制部分都集成到了动力域控制器平台上。

NE时代数据显示，年7月新能源乘用车多合一电驱动系统载量达28.8万套，同比增长%，占到总配套量的60.1%；1-7月累计搭载量达.6万套，同比增长%。

公司通过并购进入新能源汽车领域。

年公司通过收购航盛新能源持有智新控制的部分股权（收购前，东风和航盛分别控制智新控制50%股权），以及年Q1增资，目前已持有智新控制67.23%股权（增资后，东风集团通过智新科技持有智新控制25.21%股权，航盛新能源持有7.56%股权）；年Q1收购飞优雀%股权。

公司收购智新控制和飞优雀后，全面布局动力域控系统和充储电能源交换业务，团队、技术及产品已展开深度融合。

智新控制产品布局：电机控制器（MCU）、电池管理系统（BMS）和整车控制器（VCU）、整车域控（VDC）及动力域控产品（PDCU）等；飞优雀产品布局：直流充电桩、交流充电桩、随车充、OBC等。

公司主业充储电和汽车电子业务有较强协同性。

公司的充储电能源产品已拓展至新能源汽车及新能源等领域，这些电力电子产品结构具备共性构成，包括外壳结构件、PCB、功率器件、磁性元器件和电阻电容等在技术原理和设计上有共通之处。

供应端，可通过集团统一采购实现各业务板块供应协同。公司已成立供应链全资子公司供应部分核心材料，包括胶壳、电解电容和集成式平面变压器；同时，与核心原材料和元器件供应商建立战略合作，增加直接供应占比，减少代理采购（如通过三星直供贴片电容等）。

技术端，公司在充储电ODM领域深耕多年，智能制造技术储备和经验可用于汽车动力总成的生产制造；同时，通过收购外延并购智新控制和飞优雀，实现人才资源和技术资源的整合，增强市场竞争力。

智新控制隶属东风系，有较强技术积淀和客户资源优势。

公司收购智新控制67.23%股权后，东风集团通过智新科技持有智新控制25.21%股权。

智新控制年由智新科技与航盛集团旗下深圳市航盛新能源有限公司出资设立，团队源于东风集团汽车研究院，很早就进入东风、红旗、上汽等国企汽车品牌供应链，并进一步拿到日产、吉利、长城、本田、大众、高合等多家企业定点项目。

年智新控制VCU累计出货量超过10万套；MCU出货量超过5万套；BMS累计出货量超过3万套。

我们看好公司新能源车动力总成业务在东风系团队的技术加持、客户资源以及奥海科技集团供应链协同优势下快速突破，并向充电桩、车载OBC等领域持续拓展。

3.2、第三增长曲线：发力分布式光伏逆变器

全球光伏逆变器市场规模28年接近2亿人民币，新增光伏装机+存量替代双重驱动。据GlobalMarketInsights数据，年全球光伏逆变器市场规模达到.8亿美元,预计年将超过亿美元,22-28年CAGR达到5.3%。

一方面，光伏逆变器市场将受益于光伏发电规模的扩张而增长；另一方面，由于光伏逆变器的IGBT零部件寿命为10-15年，在光伏逆变器逐年上升的高存量背景下，其更换需求潜力巨大，可直接推动光伏逆变器行业发展。

分布式光伏发展前景广阔，公司分布式逆变器深度受益。

光伏发电主要有集中式和分布式两种，其中分布式光伏发电投资小、建设快、占地面积小，安装灵活，可以就近并网，有望成为未来光伏发电主流方式。

根据国家能源局数据，中国分布式光伏累计装机量在整体光伏装机量中的占比从年的10%逐渐增长至年的40%；年新增分布式光伏装机容量中，装机量占比首次超过50%。

在光伏逆变器领域，公司主要布局分布式光伏逆变器，可以广泛应用于中小型企业和家庭用户，将深度受益于未来分布式光伏装机量的持续提升。

中国光伏逆变器厂商份额领先全球。

根据WoodMackenzie数据，年全球TOP10光伏逆变器供应商占据了82%的市场份额，同比增加2个百分点；出货量前5均为中国厂商，华为、阳光电源连续7年领跑。

其中，华为的市场份额在年稳定在23%，阳光电源从年的约19%增长到约21%，位居第三的古瑞瓦特占据7%的市场份额，取代了下滑至第六位的SMA，前三名企业共同控制了全球光伏逆变器市场的一半以上。

奥海科技未来将发力分布式光伏逆变器ODM/OEM领域，有望成为其第三增长曲线。

公司目前从事的电源技术与光伏电源技术均属于电力电子技术（AC-DC、DC-DC、DC-AC等能源转换），公司具备从事光伏逆变器的电源技术；同时，公司已于三年前成立数据能源研发团队，研发团队目前已经开发W-0W多款模块化数据电源产品，包括服务器电源、算力电源等，具有高功率、高效率、高动态均流、高性价比等特点，部分产品已于年量产。

基于模块化数据电源的研发经验，以及充储电能源技术、全球智能制造平台和五大平台能力，公司同步在布局光伏逆变器业务，通过外部猎取人才团队，将开发奥海自主技术的分布式光伏逆变器、逆变储能、户外储能等产品，用于分布式中小型商业和户用，为客户提供模块化电源解决方案。

公司近期已投资设立奥海（上海）新能源有限公司，未来有望切入光伏逆变器OEM/ODM领域。

4、盈利预测与估值

4.1、关键假设与收入拆分

充电器及适配器：

（1）手机充电器方面，受益于大功率快充产品的加速渗透，公司大功率产品占比将持续提升（22年上半年60W以上手机充电器占比已达36.84%，同比提升29pct），带动ASP持续增长；公司与大客户（小米、vivo、传音、华为等）合作关系稳定，不断提高在客户单品采购中的份额，提升客户粘性，同时，考虑到智能手机进入存量市场，弱β强α逻辑下预计该业务维持稳定增长。

（2）IoT方面，下游应用领域丰富，整体市场处于快速增长期，公司以手机为切入点，在主要客户物联网生态链中进行延伸，已取得了良好突破，预计该业务22-24年CAGR将在50%以上。

（3）自主品牌方面，“AOHI”、“移速”已初步形成品牌效应，同时通过收购沁泽通达进一步完善了海外电商渠道布局，我们认为公司能够把多年来ODM积累的生产制造优势应用在自主品牌的产品设计、质量控制当中，实现ToC市场的快速发展。

（4）动力工具方面，动力工具的无绳化趋势推进着快充技术的应用，公司目前已导入锐奇、宝时得等客户，未来将在其他头部企业实现逐步拓展。

（5）数据电源方面，公司已开始量产W和W数据电源，并在W和2W有所突破，今年开始贡献业绩，未来也将是主要增长动能之一。

综上，预计该业务板块22-24年增速分别为13.02%、25.49%、22.63%；考虑到手机大功率快充占比的持续提升，以及产品结构的持续优化（手机占比下降，IOT、动力工具等产品占比提升），预计毛利率将小幅提升，22-24年毛利率分别为20.49%、20.82%、21.07%。

便携储能及其他：

今年以来随着户外露营市场景气高涨，便携式储能作为露营必备装备之一需求不断释放。公司的大功率移动电源及户外储能电源、桌面小风扇、户外储能露营灯等便携式储能产品市场开拓顺利，考虑到上半年该业务的业绩情况，预测22-24年增速分别为44.31%、30.63%、16.75%；由于大功率户外电源产品占比的提升，预计22-24年毛利率将持续增长，分别为22.56%、23.51%、24.1%。

新能源车业务：

公司已持有智新控制67.23%股权，预计下半年将实现并表。新能源汽车动力总成系统本身还处于高增长和快渗透时期，基于智新控制已有的客户资源、项目定点和技术积淀，再加上公司的平台化优势和供应链协同，我们认为新能源车业务将是公司未来的主要增长点，预测智新控制22-24年可实现营收5.52亿、9.45亿、18.38亿元，由于智新控制预计22年下半年并表，所以假设22年体现在公司报表上的收入对应为2.76亿（22年营收的50%）；参考同行业整体毛利率水平，预测22-24年毛利率为25%左右。

光伏逆变器业务：

公司将开发奥海自主技术的分布式光伏逆变器、逆变储能、户外储能等产品，用于分布式中小型商业和户用，为客户提供模块化电源解决方案。

预计公司未来将以OEM/ODM形式与光伏逆变器头部厂商展开合作，或为公司贡献可观业绩增量，但由于公司目前仍未正式取得相关业务收入，因此对其收入和盈利暂不做预期。

销售费用率：考虑到公司IoT、自主品牌、新能源车业务尚处于开拓初期，预计销售费用率较20、21年有所增长，22-24年分别为1.5%、1.7%、1.7%。

管理费用率：考虑到公司21-22年资产并购动作较多，相关管理费用或有所增加，预计22-24年分别为3.3%、3.6%、3.8%。

研发费用率：考虑到公司在新能源车动力总成系统、GaN快充、光伏逆变器等新兴业务仍需持续进行研发投入以保持竞争力，预计22-24年研发费用率均为5%。

4.2、盈利预测

我们预计公司-年的营业收入分别为51.78/71.21/93.75亿元，同比增速分别为21.97%/37.52%/31.65%；归母净利润分别为4.76/6.57/8.69亿元，同比增速分别为38.71%/37.81%/32.38%，对应EPS分别为1.73、2.38、3.15元。

4.3、相对估值

我们选取欧陆通、安克创新、领益智造、英搏尔作为可比公司。

欧陆通主要业务为笔记本电脑、网络通信、安防等领域电源适配器以及服务器电源；安克创新主营业务为自主品牌Anker的数码充电产品、智能家居和激光投影等智能创新类产品、无线音频产品；领益智造收购的赛尔康是北美大客户充电器主要代工商，领益智造充电器业务营收年H1占比21%；英搏尔主营产品为新能源汽车驱动总成及电源总成。

-年可比公司平均PE为39/19/13X，奥海科技-年PE为23/16/12X，公司PE低于行业平均PE。

4.4、绝对估值

1、长期增长率：公司主营业务属于消费电子零组件，即使目前受益于大功率快充的渗透，但从长期来看仍会进入存量市场阶段，故假设公司长期增长率为2%。

2、β值选取：采用中信二级行业分类-消费电子的行业β，作为公司无杠杆β的近似；

3、无风险收益率：采用年9月7日的十年期国债收益率2.62%作为无风险收益率；

4、市场风险溢价Rm-Rf：采用近周的沪深指数算术平均年化收益率11.66%作为市场收益率的近似，故市场风险溢价Rm-Rf为9.04%（11.66%-2.62%）

5、税率：我们假设公司未来税收政策较为稳定，结合公司过去几年的实际税率，假设公司未来税率为10%。

在FCFF估值法下，选取敏感度分析区间的±0.5%，公司的合理估值区间为44.03-55.10元。

4.5、估值结论

我们预计公司-年归母净利润分别为4.76/6.57/8.69亿元，同比增速分别为38.71%/37.81%/32.38%，对应EPS分别为1.73、2.38、3.15元，当前股价对应PE分别为23X、16X、12X。

公司主业受益于大功率快充产品的持续渗透以及IoT、自主品牌、动力工具等领域的快速拓展，有望实现稳步增长，且公司积极布局新能源汽车动力总成和光伏逆变器业务作为第二、第三增长曲线，未来成长性较高。

5、风险分析

消费电子景气度持续低迷

国际政治冲突、新冠疫情、极端气候等因素影响下，全球经济复苏承压，叠加手机换机周期延长，造成下游消费终端需求疲软，从而会影响消费电子终端配套景气度。若未来消费电子市场景气度持续低迷，则会对公司业绩产生负面影响。

外汇及原材料价格波动

公司上半年盈利能力的提升一定程度上受益于外币汇兑收益的提升以及原材料价格的稳定，若未来汇率及原材料价格波动则会对公司盈利能力造成较大影响。

新能源车和光伏逆变器业务拓展不及预期

新能源车和光伏逆变器业务下游与公司原本主业差别较大，面临的客户、市场竞争环境、技术研发挑战都与消费电子领域有较大差异，若业务开拓进展不及预期，则会对公司未来业绩预期产生较大影响。

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