惠迎：《军工核心资产》

今天我们一起来梳理中国海防，公司的业务主要涵盖：电子防务装备领域、电子信息装备领域、专业技术服务领域，并在这些领域中开展特装电子、智能装备、环保新能源及特种电源等方向上的研发生产并提供相关专业技术服务。

水下信息系统包括水声探测系统及水声对抗系统。水声探测系统是利用声波对水下物体进行探测和定位识别的技术及所用硬件和软件的总称；水声对抗系统是指用于干扰、破坏敌方水声探测设备和水声制导武器（主要为鱼雷）的正常工作，使其效能降低或彻底失效的硬件和软件的总称。

水声探测系统广泛运用在水下装备、水面舰艇以及反潜机中，充分利用自身隐蔽性、保密性，更早更准确的发现目标。军用水声探测技术是各国海军进行水下监视使用的主要技术，是海军所独有的装备之一，是作战舰艇、水下装备和反潜飞机实施反潜、反水雷、水下警戒、观测、侦察和通信的重要装备。现在几乎所有的舰艇均装有不同形式的水声探测系统，以适应水下作战的需要。

水声对抗系统的基本使命是提高本艇在与敌反潜兵力对抗斗争中的生存能力。在本艇遭受攻击时，提供战术数据，适时施放对抗器材，干扰敌声纳和声自导及线导鱼雷的正常工作，使其失效或效能降低，掩护本艇机动规避。水声对抗系统是一种舰艇防御武器系统，一般由水声侦察报警设备、指挥控制设备、发射施放设备和水声对抗器材等设备组成。水声对抗器材主要包括气幕弹、噪声干扰器、悬浮式声诱饵、自航式声诱饵、鱼雷拦截弹、鱼雷拦截网和反鱼雷鱼雷等几种。

我国参与水下信息系统研制生产的主要是国内规模较大、实力雄厚的军工型科研院所及军工企业集团等，主要包括中国船舶重工集团公司、中国船舶工业集团公司两大集团公司及其下属企事业单位。

21世纪以来，随着我国综合国力的提升，工业基础水平获得长足进步，水下信息系统快速发展，大幅增加了我国海军的作战实力。但由于我国起步较晚，较发达国家而言仍有一定差距。但面对日益复杂的海洋权益纠纷和国际关系，我国将越来越重视海上力量的加强以维护我国的海洋权益，军用舰艇升级换代、舰艇数量的迅速提升以及海岸反潜警戒、水下警戒装备配备数量的提升等因素均将促进水下信息系统的市场空间得到快速扩展。

声波是水介质中唯一能够远距离传输信息的载体，声纳装备是对水下探测的最主要手段，按照用途可分为信息传输、信息获取、探测与对抗三大主要业务领域，虽然声纳所基于载体均为声波，但由于装备对象、用途的不同，将导致不同的产品在技术、性能、应用、产品形态方面存在实质性差异。

1）长城电子主要从事水声信息传输装备和各类电控系统的研制和生产，具体产品包括各类军民用水声信息传输装备、水下武器系统专项设备等军品领域产品，以及压载水电源等民品领域产品。

2）年重组标的海声科技的全资子公司瑞声海仪与标的辽海装备的主要业务为水下信息获取领域业务，实现对水下目标的警戒、搜索定位和跟踪。

3）年重组标的海声科技本部、中原电子（辽海装备子公司），其主要业务为水下探测与对抗，用于对目标水声特征、参数的获取和信息处理，对可疑目标进行对抗，实现有效规避，提高生存能力。

在水声电子方向上，公司是多类水下系统及装备的唯一供货商或核心供应商，旗下各类水声类产品均拥有完全自主知识产权，涵盖算法研究、系统集成、工程设计、结构设计制造、电子部件设计制造、传感器设计制造和应用等技术领域，涉及水声技术、海洋物理、海洋试验等高新技术方向。产品广泛应用于我国海军所有现役和在建潜艇、水面舰艇以及国内各型水面、水下平台中。在技术水平和整体能力上居于国内领先行列，部分配套及元件已经替代进口产品，填补国内空白，打破了对进口产品的依赖。

在非船防务领域，公司紧抓国产化替代契机，加快新产品市场推广，新型无人机操控、航空航天、海上北斗导航等市场拓展取得突破；抗恶劣环境计算机在陆空天领域及军贸领域经营成效显著；特种电源产品形成批量供货，某型产品在相控阵雷达中优势地位进一步增强，并首次在中远程相控阵雷达、车载某相控阵雷达项目应用。

中国海防是中国船舶集团旗下电子信息产业板块的上市平台，该板块主要包括两大部分，一部分是已经注入中国海防的水下信息传输、水下信息探测与对抗资产，另一部分是水上信息化资产，包括指控、雷达、通信、对抗等业务，这部分资产相比水下信息化资产规模更大、范围更广，市场前景更为广阔。

一、海洋信息装备龙头

中国海防前身三星石化成立于年；年公司上市；年中国电子信息产业集团受让中国石油持有的三星石化全部股权（占三星石化总股本的51.59%），并将股票简称变更为“中电广通”；年中船重工集团以协议转让方式受让中国电子持有的中电广通的所有股份，股份转让完成后，中船重工持有中电广通53.47%的股份；年公司通过资产出售和购买，将中电智能卡与中电财务股权置出，将长城电子和赛思科资产注入，从而开启了进军水下信息化的步伐；年更名中国海防；年发行股份及支付现金形式购买海声科技%股权、辽海装备%股权、青岛杰瑞62.48%股权、杰瑞控股%股权、杰瑞电子54.07%股权、中船永志49%股权，通过本次重组，中国船舶集团将水下信息探测、水下信息获取及水下信息对抗系统相关务注入中国海防，实现中国海防对水下信息系统各专业领域的全覆盖，从而完成了水下信息探测、传输、对抗全方位资源整合，一举成为国内水下信息领域龙头公司。

二、业务分析

年公司第二次资产注入后，业绩显著增加，年营收同比增长.1%至70.74亿元，归母净利润增长.7%至6.46亿元，年前三季度营收同比增长.2%至27.95亿元，归母净利润同比增长.5%至3.63亿元。

分产品来看，年特装电子产品实现营收同比增长2.21%至25.78亿元，占比63.85%，毛利率增加2.76pp至40.86%；智能装备产品实现营收同比增长.27%至9.20亿元，占比22.77%，毛利率减少2.92pp至23.92%；特装电源实现营收同比下降16.62%至2.29亿元，占比5.67%，毛利率增加6.10pp至37.64%；环保设备实现营收同比下降3.96%至1.49亿元，占比3.69%，毛利率减少11.23pp至42.64；其他实现营收同比增长22.73%至1.62亿元，占比4.02%，毛利率增加2.42pp至21.18%。

年前五名客户销售额,.96万元，占年度销售总额39.10%；其中前五名客户销售额中关联方销售额,.00万元，占年度销售总额27.64%。

三、核心指标

年毛利率由18年49.71%下降至36.32%；期间费用率由18年18.57%下降至10.81%，其中销售费用率由18年1.71%上涨至2.6%，管理费用率由18年17.99%下降至7.51%，财务费用率由18年-1.13%上涨至0.71%；利润率由18年19.25%下降至16.5%，加权ROE由18年6.03%提高至16.5%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知，19年净资产收益率的提高主要是由于资产周转率和权益乘数的提高。

五、研发支出

年公司研发投入3.00亿元，占比7.35%，其中资本.12万元，占比研发投入10.83%。

六、估值指标

PB4.07，位于近1年70分位值下方。

看点：

水下信息装备主要包括水声探测、水声通信、水声对抗等方向，行业壁垒高，行业竞争者少。公司旗下海声科技、辽海装备、长城电子拥有水声信息产品的全部自主知识产权，覆盖了水声传输和探测、海洋物理、海洋试验等高新技术，是目前国内军用水下信息装备的主要供货商。中国船舶集团对公司的定位是电子信息类资产平台，体外的雷达、电子通信类资产更为优质，未来资产证券化空间依然较大。