报告正文

■事件：

公司发布收购草案：发行股份及支付现金方式购买志良电子%股权，对价8.6亿，发行价格调整为15.17元/股。同时拟向不超过35名特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过5.5亿元，用于支付现金对价3.01亿，补充流动资金及偿还债务2.2亿。

■点评：

本次交易完成后，红相股份将持有志良电子%股权，进一步强化军工业务布局。志良电子是雷达电子战领域具有技术和市场优势的优质、成长型企业，高度契合红相股份强化军工业务布局的发展战略，盈利能力突出。志良电子产品覆盖电子侦察、电磁防护、雷达抗干扰和模拟仿真训练四大类别，是国内极少数同时覆盖上述领域并将相关领域综合技术集成的军工企业之一，是典型的高壁垒、轻资产、高技术含量的优质、成长型企业。志良电子业绩高速增长，根据本次交易对方的业绩承诺，志良电子年至年扣非净利润业绩承诺为：万元万元，万元，增长率分别为18.80%、20%、20%。年实现营收万（同比增长+52%）元，扣非净利润4,.17万元（同比增长+72%）。年1-5月，营收万元，净利润万元，净利润率高达61.2%。

雷达及电子对抗是现代信息化战争的关键，是我国国防信息化建设的重要方向。电子战装备既是现代战争的重要作战手段，是作战能力提升的“力量倍增器”，又是贯穿和平时期侦察、干扰、训练等应用的作战装备类别。根据MarketsandMarkets预测报告，到年全球电子战市场空间将超亿美元。国内电子战市场空间也具备一定规模，随着国内体系对抗的迫切需要，国内电子战领域预计将以较高增速增长。目前国内除了国家队研究所以外，从事电子战领域的企业甚少，志良电子是国内极少数具有雷达对抗系统级和全产业链条配套合作能力的企业，拥有军用电子对抗、电子侦察、电子防御和雷达模拟仿真多个产品线。电子战装备是我军体系对抗背景下的发展重点，目前国内除了中电29所、航天科工所、中船所等以外，从事电子战领域企业不多，志良电子在电子战领域技术等方面具有独特优势。

■子公司星波通信航天装备业务占比高，在手订单饱满，具备高弹性。

公司旗下全资子公司星波通信是航天装备雷达导引头的核心配套单位，公司年报显示，星波通信是国内少数为多个弹载武器平台提供组合级产品的民营企业之一，配套层级较高，配套武器装备多，配套价值量高，航天装备领域高景气将为公司贡献相当大的业绩弹性。

从技术积累角度看，星波通信长期聚焦在雷达、电子对抗微波领域，已经发展为军用微波民营企业的第一梯队，其微波混合集成电路业务成长空间大，增速快于军工行业整体增速。

从订单来看，仅近两次公告订单已达星波通信年营收（1.4亿元）的3.6倍，而星波通信航天装备领域配套层级高，盈利能力强，年星波通信净利率高达46.4%，按照19年净利率水平，仅公告订单预计就将为公司带来超过1.6亿元的净利润，预计公司未来业绩高成长。

■强化发展军工业务板块是公司长期发展战略，军工业务高成长带动占比迅速提升。

年通过收购星波通信快速切入军工电子领域，新增微波器件、微波组件及子系统等军工业务。公司公告显示，公司子公司成都鼎屹已经成功研制出红外导引头、激光导引头、瞄准用红外机芯组件等军用红外产品，未来将大力向军工领域扩展销售渠道，扩大市场份额。考虑收购志良电子%股权后，军工业务再添新军，进军电子对抗领域。公司围绕军工电子领域内生+外延式发展，军工电子业务的占比有望快速提升，年是公司军工战略发展的关键之年，在军工电子这一优质赛道下深入布局值得期待。

■电力、轨道交通板块稳健增长，受益特高压、轨交等新基建投资，盈利稳健。

公司是电力监测检测细分行业龙头，产品多应用在kv及以上的电网领域，受益电网公司继续推进状态检修的设备管理模式、坚强智能电网+泛在电力物联网建设和配网建设，保持稳健增长。旗下银川变压器是铁路牵引变压器龙头，核心受益我国持续投入的铁路基础设施建设，包括我国中西部地区的主干线，中东部地区的复线、支线、联络线铁路建设，旧线的电气化改造，以及运行年限在15年以上线路的自然更换等。

■投资建议：看好公司后续军工业务占比提高后将成为军工电子核心标的，预计随着电子对抗公司志良电子的进入，军工业务具备更高的成长性，公司军工利润占比有望快速提升。旗下星波通信是航天装备赛道中较为纯正的公司，航天装备业务占比高，多型产品正处于放量初期，已签订单十分饱满，业绩高弹性。另外，公司在军工的长期布局，预计志良电子进入后，公司军工业务占比快速提升，我们认为公司军工业务的价值还未充分体现，估值方面有望继续重塑。暂不考虑志良电子并表，我们预计、、年归母净利3.3亿、4.5亿、5.8亿，对应、、年估值仅为30X、22X、17X，作为军工电子的成长性标的，估值弹性重塑空间大，维持“买入-A”评级。

■风险提示：电力监测检测产品招投标不达预期、铁路投资不达预期、武器装备采购不达预期、志良电子收购不及预期

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成员介绍

■冯福章，北京科技大学博士，安信证券副所长、军工行业首席分析师，年进入证券行业，一直从事机械和军工行业研究，-年连续六年新财富军工第一名。

■花超，上海交通大学硕士，六年航天某总体部工作经历，曾从事导弹武器总体工作，年新财富军工行业第一名核心成员。

■王晗，厦门大学理学、经济学双学士，南京大学经济学硕士。

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